12月26日，中國證監(jiān)會上市公司并購重組委發(fā)文稱將于2018年12月29日召開工作會議，審核中國嘉陵工業(yè)股份有限公司（集團）（以下稱“ST嘉陵”）重大資產(chǎn)出售及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關聯(lián)交易事項。

這已經(jīng)是ST嘉陵——這家中字頭國有上市公司的第三次重組，前面兩次重組均告失敗。而第三次，也就是本次重大資產(chǎn)重組時間也已超過一年，有道是“事不過三”，ST嘉陵這次重組能否成功呢？

1元出售資產(chǎn)負債，收購標的溢價均超2倍

12月25日晚間，ST嘉陵披露了《重大資產(chǎn)出售及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書》。公告顯示，此次ST嘉陵重大資產(chǎn)重組整體方案為，首先由兵裝集團獲得全部所需批準后，擬向中國電子科技集團有限公司全資子公司中電力神無償劃轉其持有的全部ST嘉陵22.34%股份。其次，ST嘉陵擬作價6.05億元向中電力神發(fā)行股份購買其持有的空間電源100%股權，作價1.48億元向力神股份發(fā)行股份購買其持有的力神特電85%股權；最后ST嘉陵以1元的價格向控股股東兵裝集團出售截至2018年1月31日的全部資產(chǎn)及負債。

此次擬置入的標的資產(chǎn)天津空間電源和力神特電均為中電力神控制或管理的企業(yè)，其主要業(yè)務均涉及特種鋰離子電源相關領域。

其中，天津空間電源前身系中國電科十八所下屬的第二研究室，此前在國內(nèi)空間儲能電池領域占有超過50%的市場份額，其空間儲能電源產(chǎn)品在通信衛(wèi)星、導航衛(wèi)星、高分衛(wèi)星、遙感衛(wèi)星以及其他科學試驗飛行器上得到廣泛應用。

力神特電則成立于2008年，前身為天津力神旗下特種電源事業(yè)部，主要從事特種鋰離子電源研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術服務。目前已成為國內(nèi)最大的特種通信裝備和特種便攜式無人機用鋰離子電池組供應商，同時也是國內(nèi)唯一一家特種無人機動力電池批量生產(chǎn)企業(yè)。

ST嘉陵表示，本次交易后，公司主營業(yè)務將變?yōu)樘胤N鋰離子電源的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術服務，盈利能力將得以顯著提升，有利于增強公司持續(xù)經(jīng)營能力和抗風險能力。

資料顯示，ST嘉陵2015年、2016年、2017年、2018年1月份-9月份扣非后歸屬于母公司的虧損分別為2.04億元、3.37億元、2.36億元和1.72億元。ST嘉陵擬置出資產(chǎn)的凈資產(chǎn)截至評估基準日的賬面價值為-4.02億元，評估值為2233.89萬元。

那么注入的鋰電子電源資產(chǎn)真的能使ST嘉陵盈利能力顯著提升嗎？

據(jù)記者了解，空間電源成立時間為2018年1月18日，至今不滿一年，注冊資本僅1000萬元，是中電力神承接中國電科十八所第二研究室特種鋰離子電源相關經(jīng)營性業(yè)務資產(chǎn)而設立。力神特電前身為力神股份旗下特種電源事業(yè)部，其主營業(yè)務為特種鋰離子電源的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術服務。

評估報告顯示，截至評估日，天津空間電源的賬面凈資產(chǎn)為1.24億元，評估值為5.95億元，增值率為380.64%；力神特電凈資產(chǎn)賬面值為5059.43萬元，評估值為1.74億元，評估增值率為243.00%。

對此，香頌資本董事沈萌對記者表示，任何收購都可能存在溢價及溢價轉化而來的商譽，至于商譽減值是否可能帶來重大損失要看其業(yè)績承諾兌現(xiàn)情況。

記者還注意到，2016年至2018年前5個月，空間電源毛利率分別為59.37%、46.99%和45.72%，力神特電毛利率分別為53.84%、46.71%和52.01%，均遠高于同時期民用鋰離子電池行業(yè)上市公司鋰電池研發(fā)、生產(chǎn)及銷售相關的業(yè)務板塊平均毛利率。

沈萌認為，個別公司或許因為獨有的技術或成本優(yōu)勢具有超出行業(yè)平均水平的表現(xiàn)，但要看這種超常表現(xiàn)是否具有完備的合理性，否則就可能存在業(yè)績拔高或粉飾。

ST嘉陵謀自救

據(jù)悉，目前上述重組方案已通過財政部、國家特種科技工業(yè)局的批復，并獲得了國務院國資委的原則同意。

不過記者注意到，9月6日，在2018年第四次臨時股東大會雖然通過了重組方案，但是還是有約13%的反對票。有重慶當?shù)亟鹑诮缛耸肯蜇斅?lián)社記者透露，“投反對票的ST嘉陵股東，主要是高位接盤的股東，希望能有更好的重組方案。”

實際上除了部分投資者不滿意之外，此次置入資產(chǎn)之一的力神特電的股東似乎也對方案不滿。預案顯示，“對于秦開宇所持的15%力神特電股權，中國嘉陵與秦開宇就收購條件未能達成一致，上市公司暫無后續(xù)收購計劃。”

ST嘉陵表示，本次重組將處置原有盈利能力較弱的摩托車類資產(chǎn)，進入特種鋰離子電源領域，相關領域屬于國家大力支持的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)。

實際上ST嘉陵之所以力推此次重組，系其業(yè)績壓力倒逼所致。ST嘉陵此前因主業(yè)連虧而帶帽；2017年實現(xiàn)營收5.88億元，凈利3.02億元，同比扭虧，公司才得以摘帽。

不過，記者注意到ST嘉陵的扭虧為盈是建立在2017年頻繁出售資產(chǎn)的基礎上。公司2017年年報顯示，當年的投資收益為2.79億，主要來自于轉讓子公司上海嘉陵車業(yè)取得投資收益1億元，及轉讓子公司重慶嘉陵全域機動車輛公司股權取得投資收益1.51億元。

此外，2017年公司還出售了重慶嘉陵全域機動車輛公司相關資產(chǎn)，及位于重慶市北碚區(qū)華光村的土地使用權、地上建筑物及相關機器設備，獲得1.57億元轉讓收益，又獲得政府補助8827萬元。

靠甩賣資產(chǎn)扭虧的ST嘉陵今年再度陷入虧損的泥潭之中。今年10月31日，公司發(fā)布的三季度報顯示，ST嘉陵實現(xiàn)營業(yè)收入3.09億元，同比下滑30.77%；歸屬凈利潤虧損1.61億元，同比下滑607.95%。

有重慶當?shù)亟鹑诮缛耸肯蛴浾咄嘎叮澳壳肮镜闹鳂I(yè)都處在停滯狀態(tài)。摩托車研發(fā)項目11個在2017年底已經(jīng)全部終止研發(fā)，此前特種車板塊研發(fā)項目也已轉出給了現(xiàn)控股股東。”

公司主業(yè)的持續(xù)虧損，使得其資產(chǎn)價值極低，公司在公告中稱，“考慮置出資產(chǎn)主營業(yè)務持續(xù)虧損，經(jīng)雙方協(xié)商，擬置出資產(chǎn)的交易價格確定為1元”

收購標的業(yè)績承諾高，凈利下滑持續(xù)經(jīng)營存疑

草案顯示，此次重組交易設有業(yè)績承諾，在2018年-2020年的三年盈利補償期間內(nèi)，空間電源承諾盈利累計實際凈利潤之和不低于1.78億元，力神特電承諾盈利補償期間累計實際凈利潤之和不低于5076.61萬元。

不過記者發(fā)現(xiàn)，空間電源2016年至2018年前5個月，分別實現(xiàn)凈利潤4213.53萬元、3955.77萬元、-396.51萬元。同期內(nèi)，力神特電分別實現(xiàn)凈利潤295.87萬元、108.80萬元、30.52萬元，均呈逐漸大幅下降的趨勢。

上交所就此問題，均曾要求披露標的企業(yè)報告期2016年至2018年前5個月凈利下降的合理性及未來是否具備持續(xù)盈利能力。

沈萌認為，業(yè)績承諾存在合理增長區(qū)間，如果背離這個區(qū)間，其兌現(xiàn)的概率就會大大降低或者采用透支承諾期之后業(yè)績的投機取巧，從兩個標的企業(yè)的具體狀況及所處行業(yè)的表現(xiàn)、國內(nèi)經(jīng)濟形勢等綜合因素看，的確存在較大的業(yè)績承諾兌現(xiàn)壓力。

就以上問題，記者致電ST嘉陵證券部，后者表示“公司領導目前出差無法接受采訪”。